BDC Weekly Review: Mistaken Risks Calling Its Head

Αυτό το άρθρο κυκλοφόρησε για πρώτη φορά για συνδρομητές Systematic Income και δωρεάν δοκιμές στις 14 Ιανουαρίου.

Καλώς ήρθατε σε μια άλλη ενότητα της Εβδομαδιαίας Ανασκόπησης της Αγοράς BDC, όπου συζητάμε τη δραστηριότητα της αγοράς στο τμήμα Business Development Company (“BDC”) από κάτω προς τα πάνω – επισημαίνοντας άτομα Οι ειδήσεις και οι εκδηλώσεις – καθώς και από πάνω προς τα κάτω – παρέχουν μια επισκόπηση της ευρύτερης αγοράς.

Προσπαθούμε επίσης να προσθέσουμε κάποιο ιστορικό πλαίσιο καθώς και σχετικά θέματα που φαίνεται να οδηγούν την αγορά ή στα οποία θα πρέπει να δώσουν προσοχή οι επενδυτές. Αυτή η ενημέρωση καλύπτει την περίοδο έως τη δεύτερη εβδομάδα του Ιανουαρίου.

Φροντίστε να ελέγξετε το άλλο Εβδομαδιαίες – Κάλυψη κλειστού αμοιβαίου κεφαλαίου (“CEF”) καθώς και αγορές προτιμώμενων/βρεφικών ομολόγων για προοπτικές σε όλο τον ευρύτερο χώρο εισοδήματος. Επίσης, ρίξτε μια ματιά στην ιστοσελίδα μας αλφαβητάρι από το BDC Εστιάζοντας στο πώς συγκρίνεται με τα πιστωτικά CEF.

κίνηση της αγοράς

Το BDC είχε άλλη μια δυνατή εβδομάδα με όλα τα ρεπορτάζ μας εκτός από ένα να τελειώνουν στο πράσινο. Από το έτος μέχρι σήμερα, η συνολική απόδοση ήταν κατά μέσο όρο 6%, λόγω των ισχυρών ανατροπών σε ένα ζευγάρι ονομάτων που εστιάζουν στο χρέος έργων, TPVG και TRIN, τα οποία ανέκαμψαν από τις χαμηλότερες αποτιμήσεις στο τέλος του έτους.

Αυτό το τελευταίο ράλι οδηγεί τον κόσμο του BDC στο 2% από το σημείο εκκίνησής του στις αρχές του 2022 – ένα εντυπωσιακό αποτέλεσμα για τον κλάδο και τους επενδυτές του BDC. Η ανθεκτικότητα της NAV, το περιβάλλον χαμηλού ποσοστού αθέτησης υποχρεώσεων και το υψηλότερο καθαρό εισόδημα έχουν υποστηρίξει τις θέσεις της BDC κατά το παρελθόν έτος.

Η μέση βαθμολογία BDC είναι κοντά στο 100% (είναι στο 96% αυτή τη στιγμή). Είναι πολύ πιθανό να δούμε άλλο ένα τέταρτο μέτριας πτώσης της NAV που θα μπορούσε να ωθήσει τη μέση αποτίμηση στο 97% – ένα επίπεδο που μας φαίνεται πολύ ακριβό, καθώς πλησιάζει τον μακροπρόθεσμο ιστορικό μέσο όρο. Αυτό συμβαίνει στο πλαίσιο ενός δύσκολου μακροοικονομικού περιβάλλοντος που αφήνει ελάχιστη ασφάλεια σε περίπτωση περαιτέρω επιβράδυνσης των εταιρικών κερδών.

θέματα της αγοράς

Ένας τρόπος με τον οποίο οι δανειστές διαχειρίζονται τον κίνδυνο των δανείων τους είναι να δέχονται εξασφαλίσεις σε αντάλλαγμα για μετρητά. Ωστόσο, όπως γνωρίζουν πολλοί επενδυτές, δεν είναι όλες οι εγγυήσεις ίδιες.

Ένα από τα προβλήματα που οι δανειστές προσπαθούν να ελαχιστοποιήσουν ή να αποφύγουν όταν εξετάζουν τις εξασφαλίσεις είναι αυτό που ονομάζεται ρισκάρουν με λάθος τρόπο. Εσφαλμένος κίνδυνος υπάρχει εάν υπάρχει υψηλή συσχέτιση μεταξύ της αξίας της εξασφάλισης και της πιστοληπτικής ικανότητας του δανειολήπτη.

Ο καλύτερος τρόπος για να το εξηγήσετε αυτό είναι να χρησιμοποιήσετε τη διαίσθηση. Για παράδειγμα, ένα παράδειγμα ακατάλληλου κινδύνου θα ήταν ο δανεισμός σε έναν συγκεκριμένο Διευθύνοντα Σύμβουλο με αντάλλαγμα μετοχές της εταιρείας που διευθύνει. Αυτό μπορεί να είναι πρόβλημα γιατί αν συμβεί κάτι κακό στην εταιρεία (που πιθανότατα θα μείωνε την αξία των εξασφαλίσεων) είναι επίσης πολύ πιθανό ότι ο Διευθύνων Σύμβουλος θα ήταν σε χειρότερη οικονομική κατάσταση διαφορετικά (δηλ. θα μπορούσε να χάσει τη δουλειά του και Τα δικαιώματα αγοράς μετοχών του / η αξία της μετοχής θα ήταν πολύ χαμηλότερη, κ.λπ.)

Ένα άλλο παράδειγμα είναι ο δανεισμός μιας ελληνικής τράπεζας, για παράδειγμα, έναντι ελληνικών κρατικών ομολόγων. Θα μπορούσαμε εύκολα να έχουμε ένα σενάριο όπου η ελληνική οικονομία θα καταρρεύσει (δηλαδή η τιμή των ελληνικών κρατικών ομολόγων που λειτουργούν ως εξασφαλίσεις πέφτει) το οποίο επίσης θα προκαλούσε πολλές δυσκολίες στην τράπεζα, καθιστώντας την λιγότερο φερέγγυα.

Ένα παράδειγμα κινδύνου που πρόσφατα πήγε στραβά στον χώρο του BDC είναι ο δανεισμός εξορυκτών bitcoin για τον εξοπλισμό εξόρυξης τους. Θεωρητικά, ο εξοπλισμός εξόρυξης bitcoin είναι ένα τεράστιο κομμάτι υλικού υπολογιστή που θα πρέπει να μπορεί να διατηρήσει την αξία του ανεξάρτητα από το τι συμβαίνει με το bitcoin. Στην πράξη, η αξία του είναι στενά συνδεδεμένη με την αξία του ίδιου του Bitcoin και τελικά με τις ίδιες τις εταιρείες εξόρυξης. Όσο υψηλότερη είναι η αξία του Bitcoin, τόσο μεγαλύτερη είναι η ζήτηση για εξοπλισμό εξόρυξης Bitcoin και τόσο καλύτερες είναι οι προοπτικές για τις εταιρείες εξόρυξης Bitcoin. Και αντίστροφα, όσο χαμηλότερη είναι η τιμή του bitcoin, τόσο χειρότερη είναι η προοπτική για τις εταιρείες εξόρυξης bitcoin και τόσο χαμηλότερη είναι η αξία σε εξαιρετικά εξειδικευμένο εξοπλισμό εξόρυξης bitcoin. Εν ολίγοις, η εταιρική φερεγγυότητα και η αξία των εξασφαλίσεων συνδέονται στενά, γεγονός που καθιστά την εξασφάλιση εξοπλισμού εξόρυξης πολύ λιγότερο ωφέλιμη.

Το 2022, η αξία του Bitcoin μειώθηκε περισσότερο από το μισό ενώ οι τιμές του ηλεκτρικού ρεύματος αυξήθηκαν. Αυτός ο συνδυασμός έκανε την εξόρυξη bitcoin ασύμφορη και πλημμύρισε την αγορά με φτηνό εξοπλισμό από εξορύκτες που δεν τον χρειάζονταν πλέον. Πολλές συσκευές έχουν χάσει το 80% της αξίας τους, σύμφωνα με το WSJ.

Αυτή η εξέλιξη παρείχε πολλά δάνεια εξασφαλισμένα με εξοπλισμό εξόρυξης Bitcoin, στην πραγματικότητα, σχεδόν ακάλυπτα κατά τη διάρκεια της χρεοκοπίας ορισμένων εταιρειών εξόρυξης Bitcoin. Για παράδειγμα, η Core Scientific, μια από τις μεγαλύτερες εισηγμένες εταιρείες εξόρυξης στις Ηνωμένες Πολιτείες, κήρυξε πρόσφατα αίτηση πτώχευσης. Άλλοι ανθρακωρύχοι διαπραγματεύονται σε χαμηλές τιμές, γεγονός που υποδηλώνει ένα παραπαίου επιχειρηματικό μοντέλο.

BDC Trinity Capital (Βλέπεις) μέσω αυτής της εξέλιξης, λαμβάνοντας περίπου το 15% της καθαρής αξίας ενεργητικού σε δάνεια σε εξορύκτες, συμπεριλαμβανομένου του Core Scientific, που εξασφαλίζονται από εξοπλισμό εξόρυξης Bitcoin.

Υπάρχει πάντα κάποιο μέτρο ψευδούς κινδύνου (μια παρατεταμένη παγκόσμια ύφεση όχι μόνο θα εξαλείψει πολλές εταιρείες, αλλά θα υποτιμήσει σχεδόν όλους τους τύπους εξασφαλίσεων). Το σημαντικό είναι να αποφευχθεί μια κατάσταση όπου υπάρχει πολύ ισχυρή σύζευξη μεταξύ της δράσης του δανειολήπτη και της φύσης του τίτλου. Σε αυτήν την περίπτωση, η TRIN εκτίμησε σαφώς εσφαλμένα το επίπεδο αυτής της σύζευξης καθώς και ένα εύλογο σενάριο χειρότερης περίπτωσης για την αξία του εξοπλισμού εξόρυξης. Ας ελπίσουμε ότι είναι ένα μάθημα.

Σχόλιο αγοράς

Ares Capital (ARCC) ανακοίνωσε άλλη μια δημόσια εγγραφή 9 εκατ. (+1,4 εκατ. μετοχές) σε τιμή 4% χαμηλότερη από το προηγούμενο κλείσιμο. Η τιμή προσφοράς είναι υψηλότερη από την αναμενόμενη NAV τέταρτου τριμήνου, επομένως θα είναι σωρευτική. Η ARCC είναι συχνός εκδότης πρόσθετου κεφαλαίου, κάτι που είναι λογικό επειδή τείνει να διαπραγματεύεται με premium έναντι της NAV. Η τιμή που πέφτει λόγω της έκπτωσης της προσφοράς συνήθως ανακτάται σε σύντομο χρονικό διάστημα και αυτό περιμένουμε και αυτή τη φορά.

Τριάδα Πρωτεύουσα (Βλέπεις) κυκλοφόρησε ένα δελτίο τύπου που υπογραμμίζει ένα μεγάλο ποσό υποχρεώσεων που προέκυψαν κατά το τέταρτο τρίμηνο των 240 εκατομμυρίων δολαρίων. Οι αριθμοί δεσμεύσεων συχνά παραβλέπονται επειδή δεν είναι ίδιοι με τις επενδύσεις. Οι πραγματικές χρηματοδοτούμενες επενδύσεις ανήλθαν στο μισό περίπου σε 121 εκατομμύρια δολάρια. Οι καθαρές πληρωμές αποζημιώσεων, η αύξηση του χαρτοφυλακίου ήταν πιο μέτρια 66 εκατομμύρια δολάρια.

Νωρίτερα, η TRIN ανακοίνωσε μια κοινοπραξία με έναν άλλο μικρό διαχειριστή πιστώσεων με ίδια κεφάλαια 171 εκατομμυρίων δολαρίων (21 εκατομμύρια δολάρια από την TRIN). Πολλά BDC χρησιμοποιούν JV – μπορεί να είναι ένας τρόπος για να αυξηθεί η χρήση του χαρτοφυλακίου BDC.

Στάση και takeaway

Αυτή την εβδομάδα κάναμε μια αλλαγή από (OCSL(Για)ARCC) στα χαρτοφυλάκια μας βασικού και υψηλού εισοδήματος. Κατά τη στιγμή της εναλλαγής, η OCSL διαπραγματευόταν με ιστορικά υψηλό ασφάλιστρο έναντι της ARCC – περίπου 5% υψηλότερο ασφάλιστρο (105% για την OCSL έναντι 100% για την ARCC).

Αυτό το υψηλό premium για το OCSL φαινόταν απαγορευτικά ακριβό σε δύο μέτωπα για το ARCC. Πρώτον, το ARCC έχει σημαντικά υψηλότερα συνολικά ιστορικά έσοδα NAV από το OCSL. Δεύτερον, η ARCC έχει πολύ υψηλότερο καθαρό εισόδημα από υψηλότερα βραχυπρόθεσμα επιτόκια, λόγω του υψηλότερου ποσοστού χρέους σταθερού επιτοκίου. Το ARCC διαθέτει επίσης ένα πιο διαφοροποιημένο χαρτοφυλάκιο από το OCSL και ένα μακροπρόθεσμο ιστορικό που μπορεί να δώσει στους επενδυτές μεγαλύτερη εμπιστοσύνη για τις μελλοντικές του επιδόσεις. Ένας πιθανός κίνδυνος είναι ότι η ARCC έχει χαμηλότερα δικαιώματα πρώτης δέσμευσης, αν και πρέπει να ειπωθεί ότι αυτό δεν εμπόδισε την εταιρεία να διατηρεί χαμηλό επίπεδο μη λογαριασμών και να λειτουργεί με καθαρά κέρδη που πραγματοποιήθηκαν με την πάροδο του χρόνου.